账面赚 6 亿主业减亏8 月 16 日晚间商汤上市近五年来首次预告盈利预计上半年利润 5 亿至 7 亿元。在已上市的“AI 四小龙”商汤、云从科技中商汤率先扭亏次日股价收涨 8.9%。十天后正式中报显示商汤收入 29.11 亿元同比增长 23.4%期内利润 6.17 亿元去年同期亏损 14.89 亿元。8 月 27 日开盘后商汤股价回落 2.7%截至发稿盘中最低 1.42 港元市值 603.7 亿港元。不过这笔利润并非全来自主营业务。上半年商汤有 21.27 亿元其他利得主要源于投资公允价值上升和子公司处置。剔除部分估值变动、股权激励等项目后经调整净亏损仍有 3.86 亿元。这部分收益和商汤“1 X”重组有关其将大模型和视觉 AI 留在上市公司主体智能汽车等业务逐步独立融资。部分“X”业务不再并表后上半年“X”创新业务收入同比下降 18.6%至 0.87 亿元。股权处置和估值变化虽进入利润表但这类收益受融资等因素影响金额不稳定其中未实现公允价值收益只是账面增值。今年上半年商汤主业有所改善体现在毛利增加和费用下降。上半年毛利润 12.06 亿元同比增长 32.9%快于收入增幅毛利率从 38.5%提高到 41.4%主要得益于生成式 AI 业务但未披露各项业务单独毛利率。费用方面研发开支同比减少 17.1%至 17.56 亿元因员工福利开支减少行政开支下降 13.2%至 5.18 亿元受办公场所运营成本下降影响销售开支基本持平。从 2021 年末到 2025 年末公司员工人数从 6113 人降至 2472 人减少约六成今年上半年人员有所回升现有 2668 名员工较 2025 年末增加 196 人。毛利增加、费用下降后商汤经调整亏损同比收窄 67.3%经调整 EBITDA 从去年同期亏损 5.4 亿元转为盈利 3.85 亿元。不过商汤自建算力基础设施折旧成本不容忽视上半年集团折旧和摊销合计 7.33 亿元这是经调整 EBITDA 转正但经调整净利润仍为负的原因之一。利润表改善的同时现金未同步跟上。上半年商汤经营活动现金净流出 7.64 亿元去年同期净流出 6.39 亿元公司解释经营亏损减少的改善被营运资金需求增加抵消部分已确认收入未到账拖累了经营现金流。截至 6 月底商汤贸易应收账款净额达 37.63 亿元较 2025 年末增加 12.53 亿元。目前商汤持有现金及现金等价物 98.77 亿元另有定期存款 31.24 亿元资金暂时不紧张。上半年投资活动现金净流出 37.45 亿元融资活动带来 36.69 亿元净流入主要来自配股和基金有限合伙人注资。大模型成主业下一步看算力回报主业能否持续靠近盈利要看生成式 AI 业务。几年前外界对商汤的印象是人脸识别和计算机视觉如今其收入重心已转向大模型和算力服务。今年上半年商汤生成式 AI 收入 23.27 亿元同比增长 28.2%占总收入 79.9%视觉 AI 收入 4.97 亿元占比 17.1%“X”创新业务占比仅 3%从收入结构看商汤向生成式 AI 转型基本完成。现在上市公司主体类似由算力、基础模型和 Agent 应用组成的 AI 平台底层提供算力中间研发和提供基础模型上层通过小浣熊等 Agent 产品进入具体场景。但业务重心转移后商汤面临增速放缓问题2025 年上半年生成式 AI 业务同比增长 72.7%今年上半年降至 28.2%。而 MiniMax 今年上半年收入同比增长 283.1%研发开支增长 138.8%经调整净亏损进一步扩大处于收入和研发投入同步扩张阶段。一位关注大模型的投资人表示两家公司所处阶段不同市场衡量标准也不同MiniMax 需证明高速增长能否延续商汤则要证明现有收入能否持续逐步覆盖算力和研发投入最终留下利润和现金。商汤首次披露的 RR经常性收入可观察收入持续性。上半年RR 达 11.45 亿元同比增长 124.4%占总收入 39.3%去年同期占比 21.6%。RR 是基于已生效合同、具备持续续约属性的收入意味着商汤与客户合作从一次性项目交付转向持续服务但 RR 不等同于 SaaS 公司的年度经常性收入也不代表客户一定会续约。另一个需结合观察的指标是 Token 调用量。截至财报发布日商汤运营总算力达 4.8 万 P2026 年 7 月日均 Token 服务量超 2.4 万亿同比增长约 22 倍还为 4 家外部基础模型厂商提供服务。调用量增加说明平台运行任务增多但不同服务价格、算力消耗和毛利率差异大Token 数量不能说明业务是否赚钱。要判断调用能否转化为利润需看全栈模式成本。上半年商汤销售成本 17.05 亿元其中硬件成本及项目分包服务费 11.52 亿元AIDC 相关折旧和运营成本约 5.29 亿元去年同期约 1.67 亿元。截至 6 月底商汤物业、厂房及设备账面价值 78.17 亿元半年新增相关资产 26.95 亿元。算力使用率越高每笔业务分摊的折旧成本越低若使用率不足新增资产会拖累利润。目前商汤未披露足够业务数据仅凭现有指标无法判断生成式 AI 业务承担算力折旧后是否独立盈利接下来 RR 实际续约率、AIDC 利用率和生成式 AI 业务毛利率更值得关注。